กนง.ลดดอกเบี้ยตามคาด SCB EIC ประเมิน กนง. จะลดดอกเบี้ยนโยบายอีกครั้งในไตรมาส 4 สู่ระดับ 1.25%

กนง. มีมติเป็นเอกฉันท์ให้ลดอัตราดอกเบี้ยนโยบาย 0.25% มาอยู่ที่ 1.50% ตามคาดการณ์ของ SCB EIC โดยการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายในครั้งนี้มาจากการประเมินของ กนง. ว่านโยบายการเงินสามารถผ่อนคลายได้เพิ่มเติม เพื่อช่วยให้ภาวะการเงินผ่อนคลายลง โดยเฉพาะ (1) ธุรกิจที่จะถูกกระทบจากกำแพงภาษีของสหรัฐฯ ซ้ำเติมปัญหาความสามารถในการแข่งขันที่มีอยู่ก่อนแล้ว ให้สามารถปรับตัวได้ในระยะข้างหน้า ที่การแข่งขันจากต่างประเทศจะรุนแรงขึ้น และ (2) ช่วยบรรเทาภาระทางการเงินของภาคส่วนเศรษฐกิจที่ยังเปราะบาง มองไปข้างหน้า กนง. เห็นว่านโยบายการเงินจะต้องอยู่ในระดับผ่อนคลายเพื่อสนับสนุนเศรษฐกิจ แต่ควรคำนึงถึงเสถียรภาพในระยะปานกลาง รวมถึง Policy space ที่มีจำกัดและประสิทธิผลในการส่งผ่านนโยบายการเงิน

กนง. มองว่าเศรษฐกิจไทยในช่วงครึ่งหลังของปี 2025 จะชะลอลง ขณะที่อัตราเงินเฟ้อต่ำจากปัจจัยด้านอุปทาน

• กนง. มองว่าแนวโน้มเศรษฐกิจไทยไม่ได้แตกต่างจากการประเมินในการประชุมครั้งก่อนมากนัก โดยในการประชุมรอบเดือนมิถุนายน 2025 ซึ่ง กนง. ประเมินว่าเศรษฐกิจไทยจะขยายตัวที่ 2.3%YOY และ 1.7%YOY ในปี 2025 และ 2026 ตามลำดับ โดยประเมินว่าเศรษฐกิจไทยในไตรมาส 2 จะขยายตัวได้ดีกว่าที่ประเมินไว้จากภาคการส่งออกสินค้าและภาคการผลิตเป็นหลัก ตามการเร่งส่งออกสินค้าไปยังสหรัฐฯ
• กนง. มองว่าเศรษฐกิจในครึ่งหลังของปี 2025 มีแนวโน้มชะลอลงจากช่วงครึ่งแรกของปี ส่วนหนึ่งจากการเร่งผลิตและส่งออกสินค้าไปตลาดสหรัฐฯ ในช่วงครึ่งปีแรก นอกจากนี้ กนง. ยังประเมินว่าเครื่องยนต์เศรษฐกิจอื่น ๆ โดยเฉพาะภาคการท่องเที่ยวมีแนวโน้มแผ่วลง และอาจปรับประมาณการจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติลงในการเผยแพร่ประมาณการในรอบการประชุมเดือนตุลาคม 2025 (ประมาณการ ณ รอบการประชุมเดือน มิ.ย. 2025  ประเมินไว้ที่ 35 และ 38 ล้านคนในปี 2025 และ 2026 ตามลำดับ)
• กนง. เห็นว่าต้องติดตามผลกระทบจากภาษี Transshipment และการแข่งขันของสินค้านำเข้าที่จะรุนแรงขึ้น โดยประเมินว่าแม้อัตราภาษีนำเข้าที่สหรัฐฯ เรียกเก็บสินค้าไทยไม่ได้เสียเปรียบคู่แข่ง แต่อัตราภาษีนำเข้าของสหรัฐฯ ในระดับที่สูงขึ้นมากเช่นนี้ รวมทั้งมาตรการกำแพงภาษีสินค้า Transshipment และภาษีนำเข้าเฉพาะกลุ่มสินค้า เช่น อิเล็กทรอนิกส์ ที่จะทยอยออกมาในระยะข้างหน้า อาจลดทอนอุปสงค์สินค้าส่งออกโลกโดยรวม นำไปสู่การแข่งขันที่รุนแรงขึ้น และจะส่งผลต่อไปในระยะปานกลาง การปรับตัวของภาคธุรกิจจึงเป็นปัจจัยสำคัญสำหรับการฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทยในระยะข้างหน้า
• อัตราเงินเฟ้อทั่วไปอยู่ระดับต่ำจากปัจจัยด้านอุปทาน โดยราคาอาหารสดลดลงจากผลผลิตที่เพิ่มขึ้น และราคาพลังงานลดลงตามราคาน้ำมันดิบโลกเป็นหลัก แต่ยังไม่เห็นราคาสินค้าและบริการอื่นลดลงตามเป็นวงกว้าง สะท้อนจากอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานที่ยังทรงตัวใกล้เคียง 1%

กนง. จะติดตามสถานการณ์สินเชื่อหดตัวและเงินบาทแข็งค่า ซึ่งอาจมีผลต่อกิจกรรมทางเศรษฐกิจในระยะต่อไป

• สถานการณ์สินเชื่อหดตัวอาจซ้ำเติมภาคส่วนเศรษฐกิจที่ยังเปราะบาง โดยการหดตัวของสินเชื่อมีที่มาจาก สินเชื่อกลุ่มธุรกิจ SMEs และสินเชื่อภาคครัวเรือนที่หดตัวลง ส่วนหนึ่งจากความระมัดระวังของสถาบันการเงินในการปล่อยสินเชื่อใหม่ให้ลูกหนี้ที่มีความเสี่ยงสูง ขณะที่สินเชื่อธุรกิจขนาดใหญ่ชะลอลงตามความต้องการสินเชื่อที่ปรับลดลงจากสถานการณ์เศรษฐกิจที่มีความไม่แน่นอนสูง
• เงินบาทเทียบดอลลาร์สหรัฐแข็งค่าเทียบกับค่าเงินภูมิภาค ตามดัชนีดอลลาร์สหรัฐที่อ่อนค่า รวมถึงการเคลื่อนไหวของเงินบาทตามราคาทองคำที่ปรับสูงขึ้น
• กนง. ยังมองว่านโยบายการเงินจำเป็นต้อง “ผ่อนคลาย” แต่ยังต้องคำนึงถึง Policy space และประสิทธิผลของการส่งผ่านนโยบายการเงิน ในปัจจุบันอัตราดอกเบี้ยนโยบายปรับลดลงมาแล้วรวม 1.0% จาก 2.50% ในช่วงต้นปี 2024 อยู่ที่ระดับ 1.50% ในระยะข้างหน้า กนง. จำเป็นต้องพิจารณาถึงข้อจำกัดของ Policy space ที่เหลือน้อยลง และประสิทธิผลของการส่งผ่านนโยบายการเงินที่จะน้อยลงในภาวะดอกเบี้ยต่ำ

IMPLICATIONS

SCB EIC ประเมินว่า กนง. จะยังลดดอกเบี้ยต่ออีกครั้งในปีนี้ เนื่องจาก

• ภาวะการเงินตึงตัว รวมทั้งเงินบาทที่แข็งค่าขึ้นเร็วอาจเป็นอุปสรรคต่อเศรษฐกิจในระยะข้างหน้า
• สถานการณ์สินเชื่อหดตัว โดยเฉพาะในกลุ่มธุรกิจ SMEs และสินเชื่อครัวเรือนจะยังดำเนินต่อไป จากความเสี่ยงด้านเครดิตที่ยังอยู่ในระดับสูง ส่วนหนึ่งจากปัญหาเชิงโครงสร้างที่ธุรกิจ SMEs บางส่วนประสบปัญหาความสามารถในการแข่งขัน ขณะที่ภาคครัวเรือนยังประสบปัญหาภาระหนี้ที่มีอยู่เดิม
• เงินบาทแข็งค่าขึ้นเร็วในรอบ 1 ปีที่ผ่านมา หากเปรียบเทียบกับหลายประเทศคู่แข่งสำคัญในตลาดสหรัฐฯ อาจเป็นอีกปัจจัยกดดันความสามารถในการแข่งขันของการส่งออกไทย การแข็งค่านี้สะท้อนจากดัชนีค่าเงินบาทในช่วงตั้งแต่ต้นปี 2025 ที่ผ่านมา ที่ดัชนีอยู่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่วิกฤติการเงินเอเชียปี 1997 (รูปที่ 1)
• อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริง (Real rate) ในปัจจุบันยังอยู่ในระดับสูงเมื่อเทียบกับในอดีต โดยอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริงของไทย^[1] อยู่ที่ประมาณ 0.75% ขณะที่ค่าเฉลี่ยของอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงในช่วง 10 ปีที่ผ่านมาอยู่ใกล้เคียง 0% เท่านั้น (รูปที่ 2) สะท้อนว่าระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบายปัจจุบันอาจยังไม่ผ่อนคลายเพียงพอ เมื่อเทียบกับสถานการณ์ในปัจจุบันที่เศรษฐกิจไทยขยายตัวได้ต่ำกว่าในอดีตอย่างมีนัย
• อัตราเงินเฟ้อไทยที่อยู่ในระดับต่ำต่อเนื่องเป็นเวลานาน แม้จะมีที่มาจากปัจจัยด้านอุปทานและมาตรการช่วยเหลือค่าครองชีพจากภาครัฐโดยเฉพาะด้านพลังงานเป็นหลัก อาจทำให้ครัวเรือนเผชิญกับภาวะ “Debt deflation” และนำไปสู่ความเสี่ยงภาวะเงินฝืด (Deflation) ในที่สุด
• Debt deflation คือสถานการณ์ที่มูลค่าที่แท้จริงของหนี้ไม่ลดลงตามราคาสินค้าที่เพิ่มขึ้น ทำให้ภาระหนี้ครัวเรือนยังคงสูงอยู่ โดยที่ผ่านมา อัตราเงินเฟ้อต่ำไม่ได้ช่วยในกระบวนการลดหนี้ครัวเรือน (Debt deleveraging) มากนัก แต่สัดส่วนหนี้ครัวเรือนต่อ GDP ลดลงที่เห็นในช่วงปีที่ผ่านมา ส่วนใหญ่เกิดจากหนี้ใหม่ที่ชะลอตัว (รูปที่ 3)
• หากสถานการณ์นี้ดำเนินต่อไป อาจทำให้ครัวเรือนเปราะบางยิ่งขึ้น ส่งผลให้อุปสงค์ในประเทศอ่อนแอลง และนำไปสู่แรงกดดันเงินเฟ้อด้านอุปสงค์ ซึ่งทำให้เศรษฐกิจไทยเสี่ยงเข้าสู่ภาวะเงินฝืด (Deflation)

สำหรับมุมมองนโยบายการเงิน SCB EIC ยังคงประเมินว่า อัตราดอกเบี้ยนโยบายจะปรับลดลงมาอยู่ที่ 1.25% ภายในสิ้นปีนี้ โดยเครื่องยนต์เศรษฐกิจไทยจะแผ่วลงอย่างต่อเนื่องโดยเฉพาะภาคการส่งออกสินค้า และภาคการท่องเที่ยว ความเปราะบางของภาคธุรกิจและครัวเรือนจะยังส่งผลต่ออุปสงค์ในประเทศอย่างต่อเนื่อง อีกทั้ง ภาวะการเงินไทยนับว่ายังตึงตัวสูง ไม่สอดคล้องกับอัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจไทยที่ต่ำกว่าระดับศักยภาพมาก SCB EIC จึงประเมินว่าภายในปีนี้ กนง. จะปรับลดอัตราดอกเบี้ยอีก 1 ครั้งในไตรมาส 4 เพื่อให้นโยบายการเงินสามารถรองรับความเปราะบางของเศรษฐกิจไทยในระยะข้างหน้าได้

บทวิเคราะห์โดย... https://www.scbeic.com/th/detail/product/policy-rate-130825